As novelas...

[berrio]

Este tópico poder-se-ia facilmente chamar "mercados disfuncionais parte II", mas acho que isto já passou do campo da disfuncionalidade para o campo da "novela venezuelana"...

Ora bem, para os mais desatentos, segue um pequeno resumo dos últimos acontecimentos do sector financeiro:

A Fannie Mae e a Freddie Mac foram consideradas por Bill Poole - ex-chairman da Reserva Federal de Dallas - como "insolventes". Nada de novo, pois o homem - entre outros - andava a avisar à anos [desde pelo menos 2005] da insolvencia das duas instituições.

Mas afinal o que são estas duas empresas com nomes de "cartoon"? Na prática, são companhias de seguros. Seguros de hipotecas imobiliárias entenda-se. Durante a grande depressão muitos activos cairam do céu. Um deles foi o preço das casas. Na década de 30 nenhum banco concedia créditos habitação a taxas comportaveis com medo do risco de deter uma hipoteca. Dai surge a ideia de criar duas agencias publicas - integradas no New Deal - que garantam parte dos valores das hipotecas, de modo a ajudar o mercado imobiliário a "reiniciar".

Nos anos 70, Johnson teve um pequeno problema com um deficit derivado de (pequenas) guerras regionais que os EUA patrocinavam e decidiu "desorçamentar" as agências publicas de garantia - nascem as Government Sponcered Enterprises, aka Fannie Mae  e Freddy Mac.

Actualmente metade do mercado hipotecário norte-americano é garantido por estas duas empresas quase-privadas/quase-publicas - um valor que ascende a 5 biliões de dólares [12 zeros, malta].

Long story short, temos aqui uns quantos problemas práticos com estas duas meninas:
Garantia implicita do Governo Federal - a FNM e a FRE financiaram as garantias que deram por intermédio de obrigações [agency paper/agency mortgage backed securities e outros derivados com nomes estranhos]. Estas obrigações beneficiavam de taxas de juro [yields] especialmente baixos. A razão era a garantia implicita do Governo Federal. Os investidores acreditaram, e o governo federal nunca desmentiu, que perante um caso de falencia aquele papel seria equivalente a obrigações do tesouro norte-americano. [na pratica tal significa que a divida publica EUA passa de 5 biliões para 10 biliões]

Isto permitiu a estas duas empresas jogarem no mercado como se fossem um hedge fund: financiavam-se no mercado obrigacionista de papel comercial [aquele que quase "morreu" em Agosto] ou no mercado obrigacionista de longo prazo [aquele que tem como grandes clientes a China, Japão, Russia e países do Golfo] a uma taxa de juro quase próxima da taxa de juro sem risco - algo que uma seguradora privada nunca poderia fazer - e darem garantias a hipotecas às taxas de juro de mercado. Como qualquer hedge fund de arbitragem de obrigações - na pratica é o que isto era, à semelhança do LTCM que implodiu com o default russo em 1998 - só é lucrativo com doses grandes de alavancagem. Dito e feito: on balance sheet leverage de 1 para 60, ou seja, uma variação de pouco menos de 2% nos activos e o capital proprio desaparece.

Bem, os activos desvalorizaram... um nadinha mais que 2% [case shiller index já vai com -17% e estima-se que possa descer mais 20% para voltar à média história]. Fast forward: palavra de ordem bailout.

Aqui existiam duas opções:
1. Reestruturação de divida. A divida senior [aquela que está no primeiro lugar da fila em caso de falencia] levava um pequeno "haircut" - 5 a 10% no face value. Dado que ela é maioritariamente detida por bancos centrais, não haveria grande problema [25% do PIB chinês está em Agency Paper, 10% do PIB japonês/russo/paises do golfo idem idem aspas aspas]. Junior debt era substituida por warrants convertiveis a 60 a 50% face value - opções de compra para simplificar - e equity - acções - eram eliminados [por isto é que compete aos accionistas manterem o controlo...eles é que têm e devem ter o risco]. Isto levantaria cerca de 30 mil milhões de dólares e reduziria a alavancagem para um ratio proximo do 1 para 30, dando tempo às duas para fazerem o desmantelamento das suas posições [e depois serem elas proprias desmanteladas dado o efeito marginal que têm no mercado hipotecario... a sua existencia apenas retira 0,1% à taxa de juro sobre uma hipoteca].

O plano acima, proposto por Ackman, Roubini e outros foi engavetado. Não envolvia dinheiro publico.

2. Bailout com dinheiro publico. Autorização do tesouro norte-americano para recomprar acções [confesso que também não entendi bem esta parte de recomprar acções mas está no plano] e 25 mil milhões de dólares de credito provisorio. O congresso admite que os 25 mil milhões são apenas provisórios, aka, advinhação.

Ok porque esta treta toda? Simples: na opção 2. todo o Agency Paper reverte quase na pratica ao papel de divida publica de facto [embora não seja formalmente], isto significa que o stock de divida publica dos EUA duplica quase na noite para o dia. O trade do momento: vender OTs dos EUA, comprar Agency paper, fazer a abritragem. Consequencia: taxas de juro de mercado sobem. Notinha de rodapé: dois terços do mercado hipotecário dos EUA está indexado à OT a 10 anos, aquele que está a subir por este efeito.

Traduzindo em português: este episodio vai ter continuação e não vai ser agradavel...

Indo para outro episodio recente, mas também financeiro:
Semana passada. National Australia Bank faz o write-off de 830 milhões de dólares em CDOs - Collaterized Debt Obligations, aka lixo tóxico - a um preço fantastico: 10 centimos. Note-se o preço de 10 centimos para papel que foi emitido a 1 USD. Estamos a falar de tranches senior, com rating AAA, não estamos a falar do vulgar Sub prime - BBB ou menos de rating.

Este write-off tem um grande significado. Wall Street anda à meses a brincar com a contabilidade. Uma das brincadeiras é levar para Level 3 Assets grande parte destes activos - CDOs e MBSs Prime, Sub Prime e Alt-A. A desculpa é a inexistencia de inputs observaveis. Na ausencia de um preço "publico", eles podem fazer "mark to model" aka "mark to fantasy la la land". O write-off do NAB é um preço "publico"...

Confesso que na altura não entendi como tinham deixado escapar este banco australiano de fazer um write-off que afectaria todos os grandes players. Hoje veio a resposta: o "socio" do National Australia Bank naquelas tranches senior era a Merrill Lynch. E foi essa mesma tranche que a Merrill hoje anunciou ter vendido a 22 centimos por dolar de face value [estava markado a 35 centimos por dólar, no quarter anterior]. Note que 75 % da venda foi financiada a credito pela propria Merryll pelo que o preço real não deve andar longe dos 10 centimos do banco australiano.

Ora isto provoca uma pergunta: quem é o próximo? O grande mito "urbano" do momento era de que não havia mais write-offs a fazer [Os bancos eram a "compra do século" blablabla whiskas saketas] e agora vem a Merrill com um write-off de 5,7 Bln USD [1 semana depois das earnings entenda-se] e uma oferta de acções de 8,5 Bln USD [dos quais 2,5 Bln USD revertem a favor do fundo de singapura Temasek, face ao acordo original de compensação por futuras diluições]...

Resumindo e atalhando que isto já vai longo:
Eu teria algum cuidado com a prática de apanhar facas a cair [em especial se a faca for um banco] ou de chamar fundos... os próprios empregados da Merrill já admitem que o valor justo do banco rondará os 15USD [Está a pouco menos de 23USD]...

[tiagodandre]

Muito bom...

Gosto especialmente do encadeamento do texto:

A introdução, perspectiva histórica, desenvolvimento e actualidade. 

Já estava a ver que nunca mais comentavas sobre estas duas meninas...

Só te esqueceste de fazer uma referência ao Bill Miller...


Cump.

PS: E levas um ponto por mais esta "crónica"...

[cyborg]

boas  a todos

sai mais um pontinho... nessa telenovela mexicana só falta a dobragem em brasileiro para ser perfeita... lolada
bem esses baquinhos americanos estão e estarão nas ruas da amargura... pena terem fechado os shorts logo agora que andava a viver da desgraça dos outros...

cunps

[Comentador]

berrio,

Só li agora. É um texto excelente que só poderia ser escrito por ti e ... "publicado" no Clubeinvest! Um ponto óbvio.

O que é incrível , ou talvez não, é que a descida do preço das habitações nos EUA desde o rebentar da bolha há cerca de 2 anos e tal já é muito superior (e está longe de ter terminado) ao da queda desse mesmo preço durante a Grande Depressão. Não quero daqui tirar outras ilações naturalmente, mas que a situação ainda pode piorar, isso pode.

Abraço
Comentador

[bluexip]

keep your eyes on the ball Bérrio...

o que o mercado não faz pode ser um sinal de que alguma coisa não bate certo naquilo que é evidente para todos (todos = quem olha para os dados fundamentais e quem olha para os dados técnicos).

abraço,
bluexip

[karocha]

Só podia ter sido escrito por ti!
Pontuação máxima
Cumprimentos
Karocha :-)