Estudo Fundamental do PSI 20 - PARTE 1ª

[Paff]

ESTUDO FUNDAMENTAL DO PSI 20 - PARTE 1ª

Ao longo das próximas semanas, irei expor um estudo relativo às características fundamentais das cotadas que formam o actual PSI 20. Tenho notado que no fórum do Clubeinvest, existem cada vez mais pessoas interessadas em perceber como olhar para uma empresa, sem ter de perder uma vida e meia a analisar relatórios ou a depender da análise de outros. Este estudo é sobretudo feito para  eles.

Devo fazer contudo uma ressalva inicial. Este estudo não visa propriamente determinar de forma taxativa em qual das empresas se deve investir, ou sequer, em que momento esse hipotético investimento deveria ser efectuado. Não é esse aqui o intuito, até porque no caso temporal, a utilização da análise técnica é um método complementar a tal propósito. Pelo menos assim o é na minha forma de investir.

O que aqui se pretende é expor o enquadramento fundamental de cada uma das empresas, procurar mostrar qual a sua solidez financeira e deixar pistas para que o investidor comum possa daí retirar as devidas conclusões. Como será aliás visível, nem sempre a AF é acompanhada por uma cotação a condizer.

Na primeira parte do estudo baseei-me no Rácio de Endividamento como ponto de partida para uma primeira diferenciação entre empresas.

Este rácio,

[PASSIVO /CAPITAIS PRÓPRIOS]

que mede a capacidade que cada empresa tem de se fazer valer de capitais próprios para financiar a sua actividade, face ao recurso a capitais alheios (nomeadamente a dívida ou possível diluição de capitais) apresenta-se como uma ferramenta básica para a escolha de um título/empresa.

A divisão que aqui faço é entre um valor inferior a 0.5, em que considero a empresa como possuidora de uma dívida baixa; e um valor superior a 0.5, sendo que neste caso já será considerada como tendo uma dívida elevada. Se bem reparam, 0.5 consiste em capitais próprios que duplicam o valor do passivo, isto é, um valor que poderá ser tido como bastante saudável. Naturalmente que quanto menor ou maior forem estes números, menor ou maior será o grau da mesma dívida.

*Dados conforme os últimos relatórios anuais disponíveis

Ao mesmo tempo, consoante a empresa se situe num destes dois quadrantes, será diferente o tipo de análise a ser feita.
Para o primeiro quadrante, de dívida baixa, será feita uma análise de Cash-burner, uma análise em si mais simples e rápida, até porque (teóricamente) o risco associado é menor por via do menor nível de dívida.

Já no caso da dívida se cifrar em valores superiores a 0.5, isto é, empresas com elevada dívida, a análise terá de ser mais detalhada, consistindo em 11 pontos de análise.
Devo desde já adiantar que, infelizmente, todas as componentes do PSI 20 se inserem neste quadrante, o que só nos pode deixar no mínimo preocupados. Pessoalmente, tenho uma visão muito crítica da nossa Bolsa, e continua a olhar para a mesma e para a enorme maioria das suas componentes como títulos com perspectivas especulativas. Espero que o tempo se encarregue de mudar as coisas e possam surgir casos que tal contradigam. Até lá, com o actual endividamento, resta-nos olhar para as mesmas de forma detalhada... bem detalhada mesmo! Mas isso fica para a segunda parte deste estudo.

Bom, quanto à análise rápida para o caso das Cash-Burners, e à falta de exemplos práticos de aplicação, deixo os pilares teóricos da mesma, aplicáveis em empresas que a tal se possam adaptar.

Para esta análise bastam duas informações constantes em qualquer relatório anual: Working Capital e Cash-Flow Operacional.

O working capital mede basicamente a capacidade da empresa em fazer face às despesas correntes, portanto de curto-prazo, através de receitas também elas de curto-prazo. Para tal, basta recorrer-se a dois componente do balanço, o Activo Circulante e o Passivo Circulante. Naturalmente, caso o AC seja superior ao PC, o Working Capital é positivo e a empresa estará em melhores condições para fazer face às suas necessidades de tesouraria. Como forma de simplificar, não vou aqui entrar em linha de conta com possíveis casos em que o Working Capital seja tão elevado que nos levaria a crer que a empresa estaria a utilizar mal recursos que tem em excesso. a única diferenciação que aqui se fará será entre um valor positivo e negativo.

Quanto aos Cash Flows Operacionais, basta consultar o mesmo relatório e contas e do mapa de fluxos de caixa nele existente, daí retirar o valor. Mesma análise, positivo ou negativo. De referir, que os cash flows operacionais medem a capacidade da empresa gerar fluxos de caixa, i.e., dinheiro, com base na sua actividade primordial (daí o operacional).

Findo isto, o analista será confrontado com 4 diferentes cenários:

1) CFO positivo e WCapital positivo - Trata-se de uma empresa na situação ideal. Por um lado tem uma situação estável e positiva do ponto de vista da tesouraria, e, além disso, continua a gerar recursos de caixa, o que só poderá levar a uma melhoramento da sua situação de tesouraria.

2) CFO positivo e WCapital negativo -  Possivelmente poderá ser uma empresa ainda em crescimento, com gastos elevados no passado, mas que começa a dar a volta e está já a gerar recursos positivos de caixa. O investidor deverá procurar saber se tais recursos serão suficientes para tapar o "buraco" já existente e se, tal capacidade de gerar fluxos se mantem. Aconselho uma análise a 3 anos pelo menos, para perceber a estabilidade da actual situação.

3) CFO negativo e WCapital positivo - Em poucas palavras: empresa ainda com espaço de manobra mas, a queimar dinheiro. Neste caso, deve-se calcular a taxa de queima (burn rate) mensal para tentar perceber quantos meses mais a empresa poderá subsistir sem tem que tomar medidas mais drásticas (empréstimos; mais diluição ou algo ainda pior!).

Por exemplo: CFO=-600.000 e WCapital= 300.000
                 
                 Divide-se o CFO por 12, de forma a se determinar a burn rate mensal - 600.000/12=50.000. Com esta burn rate, a empresa poderá subsistir nesta situação por 6 meses (300.000/50.000) até começar a ter problemas de tesouraria.

4) CFO negativo e WCapital negativo - Bem, a menos que as coisas se alterem do ponto de vista do CFO muito rápidamente, e digo, mesmo muito rápidamente, o conselho que posso dar ao possível investidor é virar a agulha para a próxima empresa, porque esta poderá estar a ouvir o canto do cisne. Com tantas empresas para se investirem, porquê perder tempo com uma que levanta tantas questões?


Na segunda parte do estudo, irei em primeiro lugar explicar em que consiste a análise de 11 pontos de que falei e posteriormente analisarei cada uma das 17 componentes do PSI 20. Quanto às 3 financeiras que de certo já repararam  faltar no quadro de cima, aí, a análise terá de ser outra e ficará para mais tarde.

Cumprimentos,

Paff

[Paff]

ESTUDO FUNDAMENTAL DO PSI 20 - PARTE 2ª

Na primeira parte do estudo, básicamente falei do tipo de análise que faço para as empresas que considero como tendo um baixo nível de dívida. A forma/fórmula que utilizo veio aí enunciada, bem como o quadro final aplicado à realidade nacional.
Infelizmente, nenhuma das empresa que integram o PSI 20 poderá ser considerada como tal, daí que a sua análise recaia num método que procurarei elucidar nesta segunda parte.

Para tal, começarei com o exemplo da Portucel, sendo que farei o restante para todas as restantes empresas em post subsequentes. Esta análise é meramente fundamental e numérica, não contemplando notícias ou outros acontecimentos.

PORTUCEL - A ANÁLISE

O método que utilizo estende-se ao longo de 11 pontos de análise, divididos em 4 áreas distintas. Cada um desses 11 pontos irão definir a classificação total da empresa, de 0 a 11.

Os 4 primeiros pontos visam analisar a área dos Lucros/Resultados.



Neste âmbito, os dois primeiros pontos são bastante simples, bastante que os resultados sejam positivos para a pontuação ser de 1 valor. Tanto os resultados líquidos como o cash-flow operacional o são.

3º ponto tem pontuação nula pois o crescimento dos resultados é inferior ao crescimento dos activos. Qual a importância disto?
Regra geral, caso os activos estejam a crescer a um ritmo superior aos resultados poderá estar a suceder que tanto os inventários como a dívidas de clientes se estejam a acumular, algo que de facto não se deseja. Ponto positivo portanto para quando os resultados suplantam este crescimento dos activos. Não aqui o caso.

4º ponto aparece positivo pois os cash-flows operacionais suplantam os resultados líquidos. Normalmente os cash-flows terão de ser superiores pois as amortizações e outros items diminuem os resultados, mas não os cash-flows. Caso esta relação seja inversa, poderá significar que exista algo a inflacionar os resultados de forma errónea.

Os 3 seguintes pontos estão relacionados com a Dívida e o Capital



5º e 6º pontos são também de análise fácil. Por um lado,  é desejável que os activos cresçam mais que o passivo. Por outro, convem que de ano para ano o rácio de liquidez mostre alguma estabilização ou mesmo melhoria, de forma a manter a empresa solvente pelo menos ao nível da tesouraria, isto é, do curto prazo. Infelizmente a Portucel mostra o contrário, daí a pontuação nula também neste item de análise.

O 7º ponto procura perceber se tem havido alguma diluição bolsista. Para tal considero que um aumento inferior a 2% de ano para ano, como algo razoável. A percentagem de aumento é naturalmente discutível, mas é esta que uso.

A terceira área de análise relaciona-se com a Eficiência Operacional.



Ponto nº8 visa analisar a evolução da margem bruta. neste caso essa evolução é positiva, daí a atribuição do respectivo ponto. Margens declinantes mostram muitas vezes uma posição competitiva também decadente, com uma natural erosão das margens de forma a manter quota de mercado. Não raramente existe a tendência para se olhar para o crescimento da vendas como algo absolutamente positivo, quando a realidade esconde mais vendas feitas a menores margens. Este item existe para perscrutar essa possível realidade escondida.

O 9º ponto tenta perceber se o crescimento esta a ser feito com base em vendas superiores, ou por outro lado, através de do crescimento de inventários ou das dívidas a receber. A comparação entre o ritmo de crescimento das vendas e o ritmo do crescimento dos activos procura responder a esta questão. No caso da Portucel essa evolução é negativa.

Os últimos dois pontos são duas formas adicionais que tive oportunidade de encontrar num dos artigo que li de Harry Domash.



O 10º ponto consiste na análise do EBITDA face ao passivo total. Tal teste é interessante porque deriva da análise que muitos dos credores fazem sobre a dívida que têm em determinada empresa. Um rácio abaixo de 5 é tido como positivo, e revela que a empresa tem a situação relativamente controlada, conseguindo ter receitas suficientes para fazer face ao seu nível global de dívida.  (A opção aqui pelo passivo total, em vez de simplesmente a dívida de longo-prazo radica do facto de muitas vezes parte da dívida vir escondida em subterfúgios contabilísticos, que nós, enquanto simples analistas e não auditores, não temos a necessidade nem os meios de saber. Usando o passivo total, torna mais dificil que alguma dívida nos passe despercebida). Um valor de rácio entre 5 e 8 é motivo para a não atribuição de ponto, ao passo que qualquer valor superior a 8 é considerado de negativo. Muitas vezes tais valores de rácio redundam na modificação das condições dos empréstimos, daí a penalização que aqui se considera.

Por fim, o 11º ponto visa analisar a capacidade da empresa em se manter solvente, através de cash-flows a patamares razoáveis face ao total do passivo.  Valores inferiores a 4 são assim tidos como positivos.

Conclusão

Num total de 11 pontos possíveis, a Portucel consegue 5.

Pontuações abaixo de 4 deverão ser consideradas como preocupantes, em especial se tal situação se mantiver ano após ano. Por outro lado, devo referir que pelo menos no curto/médio-prazos, não existe diferença fundamental entre 5 ou 11 pontos. Contudo, a longo-prazo, tenho muitas dúvidas que tal diferença não queira significar algo.

Do analisado, preocupa-me particularmente a liquidez da Portucel, que piorou consideravelmente no último ano (ponto 6) e o ponto 9, que revela um ano complicado, com inventários em crescimento e vendas decrescentes. os restantes pontos negativos são-o, mas de forma que posso considerar marginal.

Perspectivas

Comecei por analisar a evolução das vendas ao longo dos últimos 6 anos.



A taxa média anual foi de 2.27%.

A partir desse valor, e com base numa margem líquida de 9.63% (2009) e num PER de 13.23 (2009), fiz a seguintes projecções para 2010.



Defini ainda um cenário de acordo com os price targets que tenho visto publicados por vários analistas, em torno dos €2.80/2.90. Para tal suceder teriamos de ter margens a crescer em torno dos 50% face ao ano de 2009, ou então vendas a crescerem a ritmos bem mais elevados dos que tem acontecido históricamente.

Será que o ano de 2010 se avizinha como um ano de forte crescimento em Portugal? Fica a questão...

[Buysantander]

Bom trabalho Paff

No entanto Buysantander gostaria de discutir alguns pontos relativos á Mota-Engil
Dados do balanço em 31.12.2009

Total do capital próprio= 376.091.292
Total do passivo = 4.238.039.586

Com estes dados o rácio de endividamento vem 11,26%

É importante considerar também o endividamento sem recurso aos accionistas 1.091.580.057+135.773.353= 1.227.353.410

Adicionalmente, o endividamento do GRUPO inclui ainda a dívida sem recurso (contratualizado
no âmbito de negócios em project finance e, portanto, não exigível ao accionista) com origem
na consolidação das empresas concessionárias de auto-estradas, de água e saneamento
básico, e portuárias. Em Dezembro de 2009, o montante do endividamento sem recurso era de
cerca de 1.107 milhões de euros (2008: 949 milhões de euros). O endividamento sem recurso
da área de Concessões de transportes atingiu o montante de 1.026 milhões de euros (2008:
917 milhões de euros) e o da área de Ambiente & Serviços 81 milhões de euros (2008:
88 milhões de euros).

Este tipo de endividamento pode ser saudável quando gera fluxos de caixa positivos que incrementam o nível de capitais próprios, e contribuem de forma positiva para a performance operacional do grupo.
Se excluirmos este valor temos um passivo com recurso no valor de 3.010.686.176 Euros
O que resultaria num racio de endividamento  de 8%

O endividamento pode até ser saudável pois é um sinal de que havendo uma gestão responsável existe possibilidade de a empresa crescer.
Portanto o endividamento não será de penalizar assim tão fortemente. É penalizador sim quando existe elevado grau de incerteza no mercado e a estratégia de crescimento da empresa é posta em causa, daí o risco elevado de investir na Mota-Engil.

Buysantander vai aguardar a tua análise sobre a ME com curiosidade.

[Paff]

ALTRI - ANÁLISE FUNDAMENTAL

Como estarão recordados, a Altri apresenta o pior rácio de endividamento das 17 cotadas não financeiras que aqui analisarei. Se existe portanto uma empresa que justifica este método de análise, é mesmo esta.



A análise relativo ao LUCRO mostra uma empresa com um ano deficitário, com resultados líquidos negativos, o que afectou  negativamente os pontos 1 e 3 da análise. De salientar contudo  a capacidade que manteve em gerar cash-flows operacionais positivos, demonstrativos da habilidade que manteve em gerar fluxos de caixa.

Uma das motivações que encontrei para tão fracos resultados líquidos parece advir da quebra dos preços da pasta de papel. Tal como a empresa salienta no seu relatório e contas, o ano de 2009 registou preços médios  da BEKP de cerca de €402,4, uma quebra de 25% face á media do ano anterior. Esta situação, aliada a uma quebra da procura mundial de pasta de eucalipto, levou a meu ver à queda dos resultados.

No item da DÍVIDA/CAPITAL merece-me particular atenção a continuação da tendência de crescimento do passivo face ao activo o que, face aos já muito elevados níveis de dívida da Altri, continua a revelar uma situação complicada e a piorar. O valor negativo do  ponto 5 assim o demonstra.
Saliento ainda que a liquidez, embora tenha registado uma (ínfima) melhoria, apresenta um rácio inferior a 1, o que não é nada tranquilizador para a tesouraria da empresa.

Quanto à EFICIÊNCIA OPERACIONAL, embora as vendas tenham crescido a um ritmo superior aos activos, o que evidencia uma diminuição dos inventários (tal como o balanço o mostra), tal aumento foi feito à custa  de uma queda das margens (ponto 8). Embora não tenha dados concretos sobre o que a seguir vou dizer, não me espantaria que a quota de mercado da Altri tenha sofrido em 2009.

Por fim, particular atenção aos testes DOMASH. Este âmbito da análise mostra o que de mais preocupante a Altri tem - o seu nível de dívida.
O passivo está a níveis absolutamente preocupantes face aos resultados EBITDA. Quando algo superior a 8 é tido como francamente negativo, imagine-se então uma valor superior a 20, como é o caso!
Além disso, o ponto 11 revela que a empresa está a gerar cash-flows operacionais positivos, mas ainda assim muito aquem do que seria desejável por forma a recuperar terreno face ao gigantesco passivo que tem.
Esta questão parece-me primordial e muito me engano ou caso tal persista não será de admirar futuras diluições de capital, com as consequências que tais movimentações têm para os accionistas.

Um mau ano de 2009, aliado a uma situação financeira (dívida) complicada, levam a Altri a ter uma pontuação de 4 valores.

PERSPECTIVAS

Analisando os últimos 5 anos (a Altri só iniciou a laboração enquanto tal em 2005):



A taxa média anual de crescimento da vendas foi de 17,54%.

A partir desse valor, e com base numa margem líquida de 7%, um valor próximo da média histórica, e num PER estimado de 8.37, elaborei as seguintes projecções para 2010.



No que concerne ao cenário possível para 2010, considerando um EPS de 0.51, algo comum a muitos dos analistas que seguem a Altri, pode-se inferir que para tal acontecer, e partindo do principio que as margens se mantem aos níveis históricos, as vendas terão de crescer em torno dos 174%. Isso, por si só e apenas do ponto de vista fundamental, justica o preço ao qual a Altri actualmente transaciona.

Resta então saber se o ano de 2010 poderá justificar estes valores, e, à primeira vista, assim me parece. Digo isto baseando-me em dois pontos:

- por um lado, o carácter cíclico da Altri parece adpatar-se muito bem às actuais condições de mercado. Ainda hoje a economia portuguesa apresentou um crescimento surpreendente, que mesmo que não se mantenha a este ritmo, indiciará um clima económico mais favorável, com o impacto que isso na procura;

- mais revelador desta possibilidade, parece ser a recuperação dos preços da BEKP. Deixo o gráfico com a evolução dos preços.



Paff

[hollies]

Por qualquer razão deixei de poder dar pontos positivos aos Post's aqui do Fórum. Este, Sem Dúvida, merece um AAA+. Bom trabalho Paff.

[Paff]

Por qualquer razão deixei de poder dar pontos positivos aos Post's aqui do Fórum. Este, Sem Dúvida, merece um AAA+. Bom trabalho Paff.

Hmm, olha que sou português a escrever em Portugal, dúvido que a Moodys e a Standard &  Poor's corroborem a tua visão!

[Paff]

SEMAPA - ANÁLISE FUNDAMENTAL

A Semapa apresenta um rácio de endividamento de 1.9. Embora seja algo acima do desejável, encontra-se claramente no quartil percentual inferior a nível do PSI20. Esta empresa divide a sua actividade em 3 áreas: Cimentos (nomeadamente através de uma participação de 51% na Secil); Papel/Pasta de Papel (participação de 76.95% na Portucel) e Ambiente, na qual detem 80% da ETSA (dados de Dezembro de 2009).



Desta análise pode-se concluir que a Semapa padece dos mesmos problemas e virtudes que a Portucel apresenta, o que aliás nem seria de estranhar, dado a forte participação que uma tem na outra.

Os resultados líquidos apresentaram um variação negativa face ao ano de 2008,  estando a crescer em consequência a um ritmo menor do que os activos.(ponto 3)

Também no que concerne à eficiência operacional, sucedeu um decréscimo das vendas, acompanhado de um aumento do activo (ponto 9). Tal decorreu um boa medida dos resultados da Portucel. Apesar disso, não aconteceu o suposto aumento dos inventários ou das dívidas correntes a receber, o que de algum modo mostra a resiliência da Semapa neste ano mais complicado. As margens subiram marginalmente o que não é algo a ser tido muito em conta, servindo apenas para permitir uma pontuação unitária no que a este item de análise diz respeito (ponto 8 ).

O grande problema da Semapa (semelhante ao da Portucel) prende-se com a sua dívida e com o papel que esta poderá ter nos resultados da empresa a médio-prazo. Por um lado, ao nível da tesouraria, registou-se uma drástica inversão, atráves de um rácio de liquidez deficitário em 2009 face ao ano transacto (ponto 6). Tal no entanto poderá ser parcialmente explicado pela contração de dois elevados empréstimos obrigacionistas, visando aproveitar as excepcionais condições de mercado (taxas de juro em mínimos históricos). Devo no entanto salientar, que o ano de 2010 poderá ser marcado por um reverter desta tendência, algo que aliás já se verifica ao nível por exemplo da EURIBOR.

Tal crescimento deverá ter um impacto a considerar, numa estrutura caracterizada por alguma dívida de peso, ainda que a empresa saliente que tal situação está controlada pela maturidade alargada da mesma. Controlada, mas não o suficiente para permitir qualquer pontuação positiva no teste de Domash.

A pontuação da Semapa no final de 2009 foi assim de 6 valores.

PERSPECTIVAS

Os últimos 6 anos de vendas:



A taxa média de crescimento das vendas cifrou-se nos 14%. Contudo, tal resultado vem fortemente influenciado pelo crescimento verificado em 2005. Tal deveu-se à incorporação da Secil e da Portucel no grupo, daí que os resultados necessitem de uma interpretação mais prudente.

Contudo, e do ponto de vista meramente académico, apresento em seguida dos cenários distintos para 2010. No primeiro, está considerado um crescimento das vendas de acordo com esta taxa média anual, 14%. No segundo, parto da média de EPS considerado pelos analistas, €0.74, para chegar aos restantes resultados.

Tanto num caso como no outro, e partindo do princípio que as margens líquidas se mantêm nos actuais níveis (5.71%), é fácil notar que do ponto de vista fundamental, a Semapa já se encontra hoje a cotar a níveis superiores aos que as suas contas evidenciam. Evidentemente, factores como o cenário macroeconómico, as notícias, as perspectivas para o sector, etc, têm um impacto sobre a cotação que os dados fundamentais não conseguem ter em tão curto período de tempo.

A meu ver, o possível investidor na Semapa deverá manter-se atento a dois factores para este ano fiscal, que influenciarão em larga medida, a cotação das acções desta empresa: a evolução dos preços da pasta de papel e a forma como o sector da construção se comporta, não só em Portugal, mas também no caso da Secil, em África.

Paff

[Paff]

CIMPOR - ANÁLISE FUNDAMENTAL

A CIMPOR é uma das cotadas que apresenta um dos mais baixos rácio de endividamento com um valor de 1.6. É também uma das cotadas (senão mesmo a cotada) com maior e melhor exposição internacional, expandindo os seus negócios por Espanha, Turquia, Marrocos, Tunísia, Brasil, África do Sul, Moçambique, Cabo Verde, Índia e China.



Começo pelo fim desta vez. A Cimpor apresenta um resultado global de 7 valores, se bem que na minha opinião deverá ter tudo para poder apresentar um resultado de 9 ou 10 valores a breve prazo. Passo a explicar...

Com pontos positivos saliento em particular o crescimento dos activos a um ritmo bem mais elevado que o passivo (ponto 5), as margens brutas que apresentam valores elevados e crescentes (ponto 8 ) e em especial o ponto 11, que mostra um serviço da dívida dentro dos parâmetros aceitáveis por forma a manter os actuais ratings. Em boa verdade, a Cimpor sofreu um downgrade  no início de 2009 por parte de uma das tão em voga agências de rating. De imediato foi iniciado um plano que visou a renegociação de parte da dívida, nomeadamente no sentido do alargamento de prazos. O outlook passou então de negativo a estável, só voltando a ficar sob revisão graças à tão falada OPA, e em particular, devido ao rating que a CSN tem.

Os pontos negativos não são na verdade tão negativos assim. Por um lado, apesar do rácio de liquidez ter caído, mantém um valor superior à unidade (ponto 6); por outro lado, embora não conseguindo gerar meios líquidos na casa dos 25% do passivo total, consegue um valor superior a 20% (ponto 11), o que enfim ao cabo demonstra uma capacidade de gerar recursos, e um equilíbrio no balanço, razoavelmente saudável.

Com diferenças tão marginais, julgo estarem criadas as condições para que em 2010, quando este estudo for feito, se possa apresentar uma pontuação ainda mais interessante.

PERSPECTIVAS

As vendas nos últimos 6 anos:



A taxa média de crescimento das vendas foi de 9.81%. Antes mesmo de expor as minhas perspectivas para 2010, gostava de falar um pouco de um ponto com que me deparei na análise.



O gráfico de cima mostra que nos últimos 6 anos as margens líquidas sofreram um decréscimo de 41%. À partida, tal queda será de levar em conta como algo de preocupante, embora no mesmo período as vendas tenham crescido cerca de 58%. Julgo conseguir explicar em boa parte este decréscimo devido ao início de actividade, ao longo dos anos, de um conjunto de fábricas localizadas em países como a Índia, Brasil e a China, com mercados muito competitivos e, naturalmente, onde as margens são sacrificadas com vista a ganhos de quota de mercado. Note-se que tais negócios começaram a ganhar especial tracção a partir de 2006/2007, precisamente a altura em que as margens começaram a decair a maior ritmo.

Quanto ao ano de 2010, perspectivo dois cenários, um de acordo com os resultados históricos, nomeadamente consubstanciado num crescimento das vendas de 9.81% e de uma margem líquida semelhante à de 2009 (11.78%); o outro cenário parte da média de EPS previsto por uma poll de analistas (€0.38) que acaba por radicar num crescimento de 2.68%.

Bem vistas as coisas, o cenário histórico acaba por ser mais optimista do que os próprios analistas, quando na maioria das vezes costuma suceder precisamente o oposto. Parece-me a título pessoal que neste momento a CIMPOR se apresenta como uma aposta interessante no contexto do PSI20. Interessante não só para o investidor comum, como também para alguém menos comum que este...


Uma última referência para algo que está muito na ordem do dia... o Euro. Com a moeda única a cair tanto, naturalmente que uma empresa tão exposta internacionalmente com a Cimpor, poderá beneficiar desta conjuntura. Ainda que não tenha dados, não me custa acreditar que, por exemplo, as receitas provenientes do Brasil possam estar já neste momento a contribuir para resultados melhores em 2010.

Paff

[Paff]

INAPA - ANÁLISE FUNDAMENTAL

A Inapa é uma das empresas mais discutidas aqui no Forum. Talvez pelo seu carácter especulativo, talvez pelas perspectivas que alguns membros nela antevêm, tem estado cada vez mais exposta desde que entrou no grupo do PSI20.

Trata-se de uma empresa com presença internacional, inclusivamente com posição de destaque em alguns dos mercados em actua. França, Espanha, Alemanha, Suiça e Portugal são disso exemplos.



Do estudo que fiz destaco por um lado, a óbvia melhoria dos resultados líquidos e a capacidade que a empresa tem demonstrado em gerar meios libertos positivos (ponto 2).

Ainda assim, e do lado da dívida, existem um conjunto de questões que se levantam. O EBITDA, que devo recordar ser uma medida bastante utilizada pelos credores para perceberem a solidez financeira de uma empresa, continua muito áquem dos valores desejados. Rácio de cobertura do passivo em relação ao EBITDA de cerca de 18 vezes (ponto 11), auguram um futuro de muito trabalho e, diga-se em abono da verdade, bastante dependente das condições de mercado. O novo ano trouxe até agora um mercado da dívida em ebulição, com taxas de juro e spreads a dispararem, algo que a meu ver se deverá agudizar.

A par disto, as vendas têm decaído de ano para ano, algo que a par de margens líquidas mínimas, têm levado a que a empresa se tenha voltado para receitas complementares (publicidade por exemplo). Actualmente, como a empresa prontamente refere, estas receitas já representam mais de 6% do total.

Uma palavra para o ponto 6, que revela uma inversão no rácio de liquidez. Os resultados do 1º trimestre de 2010 parecem corroborar  esta opção do conselho de administração  Nos vários relatórios que pude ler, tem-se notado uma preocupação da empresa em diminuir o seu activo circulante. Tal medida vem enquadrada no plano plurianual que poderão encontrar aqui.

Assim, no final do ano fiscal de 2009, a Inapa consegue um resultado de 6 valores.

PERSPECTIVAS

Vendas nos últimos 6 anos:



A taxa média de crescimento das vendas cifrou-se nos -2.32%. algo que aliás contradiz as perspectivas do próprio CA.
Assim, partindo deste valor médio de crescimento e de uma margem líquida de  0.23% em 2009, elaborei os seguintes cenários:



De entre os 3 cenários, procurei então tentar perceber qual deles de afigura como mais provável.
À partida, o cenário que deriva dos indicadores históricos perspectiva uma cotação bastante semelhante à actual, justificando os actuais níveis.

Para deslindar qual dos outros dois cenários (que partem de um EPS de €0.05 conforme os analistas prevêem), recorri à análise das margens líquidas dos últimos dois anos, por comparação com o único trimestre deste ano.

Os últimos dois anos evidenciam um crescimento das margens (excepção 2º trimestre de 2009), embora permanecendo bastante baixas. A elevada concorrência internacional e o próprio carácter quase tradicional da actividade, assim o determinam.
Assim, após uma análise a estes dados, parece-me bem mais provável o Cenário 2. Por um lado, a história recente da empresa mostra que será altamente improvável  um crescimento de 272% das vendas. Por outro, o primeiro trimestre de 2010 parece indicar um crescimento das margens que, a manter-se, deverá justificar a previsão de margem próxima do valor de 0.88%.

Em jeito de conclusão, não me parece improvável que a Inapa venha a cotar em valores próximos da unidade de euro no curto/médio-prazo.

Já no longo-prazo, não antevejo grande futuro para um modelo de negócio assente numa tecnologia do século passado. Fenómenos como o e-paper ou o i-Pad mostram uma alteração na forma de se aceder à informação. Julgo que o futuro passa por aí e, a menos que a empresa comece sériamente a pensar nesta situação, muito dificilmente consigo antever grande futuro à Inapa. Assim, quando vejo a empresa tão preocupada em sublinhar o papel crescente das receitas complementares, algo me diz que não serei o único a vislumbrar estas sombras.

Paff

[Broker_Invest]

Paff grande trabalho, muitos parabens desde já.

Podias S.f.f fazer uma análise para Sonae-Capital, e quais são as suas prepectivas futuras?

Agradeço.
Bons negócios.

[egas]

Paff grande trabalho, muitos parabens desde já.

Podias S.f.f fazer uma análise para Sonae-Capital, e quais são as suas prepectivas futuras?

Agradeço.
Bons negócios.

INAPA e S.CAPITAL na minha mera opiniao so sobem BROKER para os precos que queres se o mercado estiver a puxar fortemente para cima mas isso pelo caminho que isto esta a levar ainda vai muito longo

[Paff]

BRISA - ANÁLISE FUNDAMENTAL

A Brisa assenta o seu negócio na gestão de um conjunto de concessões rodoviárias, o que por si só, lhe dá um perfil de monopolista, embora não de uma forma pura. Devido a esta posição competitiva, tem mantido ao longo dos anos uma estrutura de receitas relativamente estável, decorrendo daí que os ganhos de produtividade, nomeadamente quanto à estrutura de custos, tenderão a ser a opção cada vez mais preemente.
Quanto ao rácio de endividamento, a Brisa aparece a meio da tabela, com um rácio de 2,7.



Tal como já afirmei, e este quadro é disso uma montra, os resultados da Brisa não são nada de espectacular, bastante estáveis, sem grandes subidas, embora uma análise histórica tem mostrado uma tendência de decréscimo dos mesmos. A par dos níveis de divida de que já falarei, o rácio de liquidez (ponto 6) e o decréscimo das margens brutas (ponto 8) são os items que causam mais preocupação. Aliás, a par das margens brutas, também no que concerne às margens líquidas, a tendência de queda é evidente, passando de um valor próximo de 50% em 2005, para os actuais 21,71%.

A dívida, essa, surge como um problema recorrente nas cotadas do PSI, ao qual a Brisa não foge (pontos 10 e 11). Não foge, embora tenha tomada um conjunto de decisões interessantes de modo a, por um lado, tornar maior a proporção de dívida a taxas fixas face à dívida total (74% no final de 2009). Assim, face a um enquadramento macroeconómica que indicia (senão mesmo evidencia) uma subida do nível de taxas de juro, a Brisa parece tentar precaver-se para esta situação, ficando menos exposta ao que os mercados das taxas de juro possam ditar.
Outra das medidas que me parecem acertadas, ainda que polémica, passa pela constante inovação nos métodos de pagamento, que deverão desaguar nas inevitáveis reduções de recursos humanos. Enfim, uma decisão típica, mas a meu ver, inevitável.

Contudo, parece que tais medidas parecem para já não convencer as agências de rating, sendo que ainda esta semana a dívida da Brisa sofreu um downgrade da Standard & Poor's para BBB-. Julgo também que os próximos anos se podem revelar mais difíceis no que diz respeito à amortização da mesma, tal como o próximo gráfico indica. No longo-prazo, as perspectivas surgem mais desimpedidas.



A Brisa consegue uma pontuação global de 7 valores.

PERSPECTIVAS

Vendas nos últimos 6 anos:



A taxa média de crescimento das vendas cifrou-se nos 2.89%, o que aliado a uma margem líquida de 21.71% no mesmo ano e um PER actual de 17.

Enquanto o cenário "histórico" deixa alguma margem de valorização face à actual cotação, o cenário baseado na pool de analistas aparece como mais pessimista. Difícil perceber que terá razão (se é que algum dos dois terá), mas a conjuntura macroeconómica, as taxas de juro e o seu peso acrescido na estrutura de custos e a previsível continuação da queda das margens, muito provavelmente indiciam que a Brisa talvez não esteja particularmente atractiva (face aos fundamentais) a estes níveis. Repito, face aos fundamentais, até porque do ponto de vista técnico (algo que não analisarei aqui) a estória parece ser outra.

Paff

[Broker_Invest]

INAPA e S.CAPITAL na minha mera opiniao so sobem BROKER para os precos que queres se o mercado estiver a puxar fortemente para cima mas isso pelo caminho que isto esta a levar ainda vai muito longo

Egas isso sei eu, mas uma análise do PAFF fica sempre bem aqui no forum.

Bons negócios

[arb.bunker]

Olá Paff,

Antes de mais, os meus Parabéns! Tenho seguido com muito interesse este tópico. Os artigos estão muito bem escritos e são bem fundamentados.
Só há um pequeno favor que gostaria de pedir. Não seria possivel "apertar" ,+/- 75%, um pouco o quadro onde apresenta os valores fundamentais. Os pontos obtidos em cada item, até podem ficar escondidos, mas os lados direitos dos fundamentais ficam sempre escondidos, obrigando o/s leitore/s a fazer scroll para consultarem os elementos e seguirem o resto do artigo onde, com classe, faz a explicação das conclusões. O que às vezes obriga à leitura e releitura do artigo vs valores

Acho que ficávamos todos a ganhar
Obrigado e bons negócios

Intel++

[Paff]

Olá Paff,

Antes de mais, os meus Parabéns! Tenho seguido com muito interesse este tópico. Os artigos estão muito bem escritos e são bem fundamentados.
Só há um pequeno favor que gostaria de pedir. Não seria possivel "apertar" ,+/- 75%, um pouco o quadro onde apresenta os valores fundamentais. Os pontos obtidos em cada item, até podem ficar escondidos, mas os lados direitos dos fundamentais ficam sempre escondidos, obrigando o/s leitore/s a fazer scroll para consultarem os elementos e seguirem o resto do artigo onde, com classe, faz a explicação das conclusões. O que às vezes obriga à leitura e releitura do artigo vs valores

Acho que ficávamos todos a ganhar
Obrigado e bons negócios

Intel++

Viva arb,

Vou corrigir esse erro em futuros posts. Obrigado pelo feedback.

Paff