Autor: César Borja
Data: 10-12-2003 00:02
Viagem ao Bear Market de 1966-82 nos EUA
A história económica e dos mercados pode ser uma ferramenta bastante útil para que um analista ou investidor consiga cumprir de forma mais habilitada e eficaz a árdua tarefa que frequentemente lhe é pedida: fazer uma previsão do futuro !
Para saber para onde se vai nos mercados é condição necessária saber de onde se vem. Ignorar a história é como navegar perdido e sozinho num oceano, palpitando sobre para que lado está a costa mais próxima. Conhecer a história dos mercados permite reduzir mais um pouco a incerteza, já de si enorme, que existe na evolução futura das cotações.
Por isso faço-lhe uma proposta: leia esta série de artigos dedicada à história dos mercados financeiros, principalmente accionistas, mas também obrigacionistas, de metais preciosos, produtos derivados, imobiliário, etc. Trabalharei para que no fim de cada artigo, a nossa equipa, este autor e os leitores, saiba um pouquinho mais sobre esse vasto, complexo e maravilhoso mundo que são os mercados financeiros.
Neste primeiro artigo, numa fase em que os mercados accionistas se enchem de optimismo, convido-o a viajar à última fase semelhante, o Bear Market (descida ou lateralização prolongada dos preços das acções) de 1966-1982, e daí possivelmente retirar algumas ilações quanto ao futuro dos mercados e da economia. Mas não espere conclusões taxativas. A história destes 16 anos de mercado é apenas uma peça de um puzzle daqueles que demoram alguns anos a montar. Mas peça a peça vamos caminhando, desejavelmente até à visão do quadro completo.
Para traduzir o período 1966-82 vou utilizar um gráfico do índice Dow Jones Industrial Average, provavelmente o índice mais antigo e popular do mundo, embora tenha várias deficiências na sua construção (o método de cálculo é praticamente o mesmo desde a data da sua criação, em 1896), reflecte grosso modo a evolução da cotação das 30 empresas mais importantes do mercado norte-americano.
A primeira impressão que temos deste gráfico é que se tratou de um período de iô-iô, ou montanha russa das cotações. Os preços subiram e desceram bastante, mas, passados 16 longos anos, estavam praticamente na mesma, esbarrando insistentemente na casa dos 1000 pontos e voltando para trás.
Em Janeiro de 66 terminou o Bull Market (tendência ascendente de longo prazo) anterior, que tinha tido início em meados de 1949, e que produziu uma subida de cerca de 600%. Os 16 anos seguintes foram caracterizados, como vemos no gráfico, por descidas e subidas mais ou menos abruptas, algumas bastante pronunciadas, mas sem sustentabilidade de longo prazo.
Através deste gráfico verificamos que apenas os traders de curto/médio prazo, se tiverem sido muito habilidosos, conseguiram ganhar alguma coisa. Os investidores de longo prazo, que compram e guardam as acções, aparentemente ficaram na mesma durante 16 anos. Digo aparentemente, porque se considerarmos a performance do índice em termos reais, ou seja, descontando a inflação, a imagem é bastante diferente, porque o período 1966-82 foi caracterizado por uma inflação galopante.
No gráfico seguinte vamos descontar o efeito da inflação na performance do Dow Jones, utilizando para o cálculo deflacionado o Índice de Preços do Consumidor norte-americano (CPI – Consumer Price Index)
Uma inflação média de 6,9%, com um máximo de 13,58% em 1980 fizeram com que o Dow Jones, em termos reais, tenha de facto caído 73% nos 16 anos entre 1966 e 1982. Isto depois de ter subido 600%, ao longo de 17 anos.
Afinal, descontando o efeito da inflação, verifica-se que o comprar e guardar foi uma estratégia claramente perdedora para os investidores. E mesmo os traders que procuraram e conseguiram apanhar as recuperações técnicas (temos ali uma de 54%, em termos reais), tiveram dificuldade em ganhar dinheiro, a não ser que estivessem curtos no mercado (também é possível lucrar com as descidas do mercado, da mesma forma como com as subidas – possivelmente a abordar noutro artigo).
Depois de 1982 o Dow arrancou para o maior Bull Market da história, levando-o dos 1.000 aos 11.750 pontos em Janeiro do ano 2000. Dezoito anos numa subida de quase 1100%. Há três anos atrás o mercado começou a cair. Desceu 38% entre Janeiro de 2000 e o mínimo em Outubro de 2002. Recuperou 38% desde esse mínimo até hoje. Mas, já terá acabado o período Bear do mercado? Ou, este tipo de recuperação também aconteceu no Bear Market passado, e verificou-se mais tarde que não tinha sustentabilidade?
Mas, poderia dizer o leitor, «mas agora a economia americana cresceu 8,2% num trimestre, é impressionante». Não é assim tão impressionante. Durante o período 1966-82, em dez trimestres o PIB real norte americano cresceu mais de 8%, tendo efectivamente numa ocasião crescido 16,3% (no 2º trimestre de 1978), sem que isso significasse que a tendência de longo prazo das acções passasse de descendente a ascendente.
Sem negar que a evolução dos mercados está correlacionada com o crescimento do PIB, verifico que essa correlação não é tão elevada como se poderia imaginar à primeira vista. Por exemplo, entre 1966 e 82, o PIB dos EUA cresceu em média 2,9%. Nesse período o Dow Jones caiu em termos reais 73% (ficou inalterado sem considerar a inflação). Mas nos 18 anos seguintes até 2000, o Dow subiu 1100%, enquanto o crescimento económico médio foi de 3,5%. Parece que uma diferença de apenas 0,6% no crescimento real médio produziu uma performance diametralmente oposta nas acções, o que nos permite concluir que existem outros factores explicativos para a performance dos mercados accionistas, talvez bastante mais significativos, do que a variação do PIB.
Um dos factores que influencia os mercados na sua tendência de longo prazo são as taxas de juro. E aqui existe uma diferença abismal entre o Bear de 66-82 e o Bear actual, de 2000- ..... É que o nível médio das taxas de juro no Bear anterior foi de 8%, enquanto no Bear actual a média é de 3,2%, e a Fed Funds Rate actual é de apenas 1%.
Enquanto que o Bear anterior terminou com taxas de juro na casa dos 12 a 13%, para combater a inflação, no Bear actual as taxas de juro estão em 1%, um mínimo de mais de 40 anos, porque a inflação, pelo menos por enquanto, parece estar controlada. É esta a grande diferença do Bear actual para o de 1966-82, o nível das taxas de juro e da inflação, que são bastante mais baixas actualmente. O que não invalida o bear, apenas o torna diferente do anterior, mais semelhante a outros da história, que também aconteceram em períodos ou países com inflação baixa, ou mesmo deflação. Nos anos 30 nos EUA existiu uma forte deflação, e nos últimos 10 anos também o Japão tem enfrentado o fantasma da deflação, com o Nikkei a cair dos 40.000 pontos para os cerca de 10.000 actuais, em 13 anos.
É na dicotomia inflação/deflação que se vai jogar o desenvolvimento deste bear market. Se for conseguida a almejada reflação (expressão utilizada frequentemente pelos responsáveis do FED), é possível que este bear se desenvolva como o de 66-82, com uma tendência lateral a ser erodida pela inflação. Os preços das matérias primas e dos metais preciosos, como o ouro e a prata, indicam que o cenário que o mercado está a descontar seja o inflacionista, o que previsivelmente forçará o FED a subir as taxas de juro no futuro próximo. Mas é uma questão que o mercado e a economia ainda não conseguiram decifrar (ou melhor, eu é que ainda não consegui), ou seja, será preciso decorrer mais tempo para que se identifique qual o modelo de ajustamento estrutural que os mercados precisam.
E precisam porque estão sobreavaliados. Vejamos uma das medidas mais comuns de avaliação do mercado no seu todo, o Price Earnings Ratio (PER) de Mercado. O PER de mercado consiste em dividir o valor do índice em questão (neste caso o mais utilizado pelos analistas é o S&P500) pelos lucros das empresas agregados e ponderados pelo peso que têm no índice. Quanto maior o PER maior a sobrevalorização. Quanto menor o PER, mais «barato» está o mercado. Vejamos o gráfico histórico:
Em geral, um PER de mercado inferior a 10 é considerado atractivo em termos de longo prazo, e um PER superior a 20 é considerado caro, ou seja, segundo este indicador, acima de 20 os investidores estão em média a pagar demasiado pelas suas acções. Reparem como ali em 1949 e em 1982, no início de dois extraordinários bull markets que duraram 17 ou 18 anos, o PER de mercado era inferior a 10. Neste momento, o PER de mercado está nos 30,72, ou seja, segundo a história deste indicador, o mercado está bastante sobreavaliado.
Nestes textos procurarei sempre, no final, não uma conclusão, mas sim uma lição da história:
A história do anterior bear market, que durou 16 anos entre 1966 e 1982, mostra-nos que não devemos ficar eufóricos com as recentes subidas do mercado. Elas também aconteceram várias vezes nesse período e isso não significou nada em termos de longo prazo, essas subidas não tinham sustentabilidade nos fundamentais. A economia pode crescer, e muito, e os mercados accionistas descerem ou pelo menos, não subirem.
Para aproveitar bem este período é preciso ser um investidor de curto/médio prazo, que saiba comprar baixo e vender alto, pois aparentemente os próximos anos não serão bons para comprar e guardar as acções, infelizmente. Esse período chegará, mas só depois de uma fase de ajustamento estrutural que poderá ser longa, de forma a que as acções fiquem novamente subavaliadas e atractivas para o investimento de longo prazo.
César Borja
www.cesarborja.com
|
|
