Os Dados: SPIVA Scorecard

O SPIVA (S&P Indices Versus Active) é o estudo mais abrangente e mais citado sobre o tema. Publicado semestralmente pela S&P Dow Jones Indices, compara o desempenho de fundos activos com os respectivos índices de referência. Os resultados são consistentes e devastadores para a gestão activa:

Em 5 anos: 75-85% dos fundos activos ficam atrás do índice
Em 10 anos: 80-90% ficam atrás
Em 15 anos: 85-95% ficam atrás

Estes números repetem-se em praticamente todas as categorias (acções americanas, europeias, emergentes, obrigações) e em praticamente todos os períodos analisados. A gestão activa não é apenas «menos provável de ganhar» — é esmagadoramente improvável.

O Caso Português

Se os dados globais são maus para a gestão activa, os dados portugueses são piores. Os fundos de investimento mobiliário comercializados em Portugal — geridos por bancos e gestoras nacionais — cobram dos TERs mais altos da Europa: tipicamente 1,5% a 2,5% ao ano, quando o equivalente passivo cobra 0,07% a 0,20%.

O resultado previsível: ao longo de 10 anos, a esmagadora maioria dos fundos activos portugueses fica atrás de um simples ETF sobre o MSCI World. Alguns nem sequer acompanham a inflação. O investidor paga comissões premium por resultados inferiores à média — é como pagar bilhete de primeira classe para viajar de pé.

Há razões estruturais para isto. O mercado português é pequeno — o PSI-20 (agora PSI) tem menos de 20 empresas com liquidez real. Os fundos de acções portuguesas operam num universo tão limitado que a «selecção activa» é quase irrelevante. E os custos — ah, os custos. Um fundo que cobra 2% ao ano precisa de gerar 2% de alfa (retorno acima do benchmark) apenas para empatar. A longo prazo, quase nenhum consegue.

O mais irónico: muitos fundos «activos» portugueses são, na prática, «closet indexers» — replicam o índice com desvios mínimos, mas cobram como se estivessem a fazer gestão verdadeiramente activa. O investidor paga por artesanato e recebe produção industrial com etiqueta trocada.

Porquê Tão Poucos Ganham

Custos — o factor número um. Um fundo activo que cobra 1,5% ao ano precisa de bater o índice por 1,5% apenas para empatar. Composto durante 20 anos, esta diferença de custos é enorme. Os ETFs de índice cobram 0,07-0,20%. A vantagem competitiva é estrutural e permanente.

A soma zero — para cada gestor que bate o mercado, outro fica atrás (antes de custos, o retorno médio de todos os investidores é, por definição, o retorno do mercado). Após custos, o investidor médio fica atrás do mercado pelo montante exacto dos custos. É matemática, não opinião.

Falta de persistência — os poucos fundos que batem o índice num período raramente o fazem no período seguinte. A «estrela» de hoje é frequentemente o «fracasso» de amanhã. Escolher o fundo vencedor é tão difícil como escolher a acção vencedora.

O Crescimento do Investimento Passivo

Em 1976, John Bogle lançou o primeiro fundo de índice disponível ao público — o Vanguard 500 Index Fund. Wall Street riu-se. Chamaram-lhe «Bogle's Folly» (a loucura do Bogle). Quem ia querer um fundo que não tentava bater o mercado? A resposta, 50 anos depois: praticamente toda a gente.

Em 2019, pela primeira vez na história, os fundos passivos ultrapassaram os fundos activos em activos sob gestão nos EUA. Em 2025, os ETFs e fundos de índice geriam mais de 15 biliões de dólares (triliões americanos). O crescimento é exponencial e acelerou com o acesso de investidores de retalho a corretoras sem comissões.

A revolução dos ETFs democratizou algo que antes era exclusivo dos institucional: diversificação global, custos mínimos, acesso a qualquer mercado ou sector com um clique. Um investidor português com 100 euros pode comprar o mundo inteiro — algo que em 1990 era literalmente impossível sem centenas de milhares de euros e uma rede de corretoras internacionais.

Há quem argumente que o crescimento excessivo do investimento passivo distorce os mercados — que se toda a gente compra o índice, ninguém faz o trabalho de avaliar empresas individualmente. É uma preocupação legítima mas, por agora, teórica: os fundos activos ainda representam a maioria do volume de trading e continuam a ser o mecanismo de «price discovery». O investidor passivo beneficia do trabalho dos activos — sem pagar por ele.

A Excepção

Existem gestores excepcionais — Warren Buffett, Peter Lynch, George Soros — que bateram o mercado de forma consistente durante décadas. Mas são raríssimos, frequentemente inacessíveis (os melhores hedge funds estão fechados a novos investidores), e identificá-los antecipadamente é praticamente impossível.

Como o próprio Buffett disse: para 99% dos investidores, um fundo de índice sobre o S&P 500 é a melhor opção. E Buffett é literalmente o melhor investidor vivo.

A Abordagem Híbrida: Core-Satellite

Se a cabeça diz «passivo» mas o coração quer «escolher acções», existe um compromisso pragmático: a estratégia core-satellite. O núcleo (core) da carteira — 80-90% — fica em ETFs de índice de baixo custo. O satélite — 10-20% — é o «parque de diversões» onde se pode fazer gestão activa.

Na prática: 85% num ETF MSCI World + 15% em acções individuais ou ETFs temáticos (inteligência artificial, energia limpa, mercados emergentes). O core garante que a carteira acompanha o mercado global. O satélite satisfaz a necessidade humana de «fazer alguma coisa» — de sentir que se participa no processo, que não se é apenas um passageiro.

O benefício psicológico é real: um investidor que está 100% passivo e vê um amigo gabar-se de ter comprado a acção X que subiu 200% pode sentir-se tentado a abandonar a estratégia. Com 15% alocados a stock-picking, pode tentar — e aprender — sem destruir o core. Se o satélite render menos que o core (o que estatisticamente é provável), a lição é valiosa mas não ruinosa. Se render mais, óptimo — mas o grosso da carteira está protegido de qualquer forma.

É um compromisso entre o ideal matemático e a realidade psicológica. E na prática, funciona melhor do que a «pureza» passiva que se abandona ao primeiro sinal de tédio.

A Conclusão Prática

A gestão passiva via ETFs de índice é a escolha racional para a esmagadora maioria dos investidores. Não por ser perfeita — mas porque é a única abordagem que garante que fica no top 15-25% de todos os investidores, simplesmente por ter custos baixos. É o investimento onde menos esforço produz mais resultado.